在中科健收購方背后的一系列股權(quán)鏈條中,，內(nèi)部人的身影頻頻閃現(xiàn),。為什么中科健管理層要選擇一條這么復(fù)雜的收購路徑,？
最近一段時間，關(guān)于深圳中科健A（000035）被收購的消息傳播甚廣——2月4日,，國資委一紙批文同意南京合縱公司受讓中科健大股東深圳科健集團99％國有股,。
在這起收購事件中，真正牽動人們神經(jīng)的,，是南京合縱多名股東現(xiàn)在或是曾經(jīng)出自中科健,，與中科健總經(jīng)理郝建學(xué)有著千絲萬縷的聯(lián)系。而郝本人也因此卷入了MBO的質(zhì)疑聲中,。
MBO指管理層收購,，是西方國家1970年代公司分拆的產(chǎn)物，中國將其引入后作為產(chǎn)權(quán)改革的一種手段尤其在2002年之后備受追捧,。江浙和廣東的大量企業(yè)已不事聲張地通過“MBO”完成了摘帽過程,。但這一方式因存在國有資產(chǎn)流失的可能而在2003年被有關(guān)部門建議叫停。
上海榮正投資咨詢有限公司董事長鄭培敏指出,，郝建學(xué)不過是將MBO的實施過程從桌面上搬到了桌面下,，為的是繞過政策限制。
為什么是郝建學(xué)
從中國企業(yè)MBO的典范四通集團（000409）產(chǎn)權(quán)改制開始,，越來越多的企業(yè)家希望用股權(quán)的形式來確認自己對企業(yè)的貢獻和地位,。MBO甚至被當(dāng)作解決經(jīng)營管理者激勵問題、杜絕“59歲現(xiàn)象”的一劑靈丹妙藥,。
和一般的國企管理者不同,，郝建學(xué)早在1988年下海經(jīng)商，靠做打印機,，完成了個人資本的原始積累,。后與現(xiàn)中科健董事史學(xué)蘭各自出資600萬元和200萬元組建了私營企業(yè)智雄電子。
在中科健擁有的VCD2.0機生產(chǎn)技術(shù)無法支持自身生存的時候,，郝掌管的智雄電子以第二大股東的身份入主通訊行業(yè)上市公司深圳中科?。?00035）。郝?lián)慰偛?，大膽帶領(lǐng)中科健進入了手機行業(yè),。科健手機憑借著韓國三星手機優(yōu)雅的外形及良好的技術(shù),，迅速在國內(nèi)手機行業(yè)站穩(wěn)了腳跟,。
以科健手機令中科健起死回生的郝建學(xué)在中科健的發(fā)展中起到至關(guān)重要的作用，而在相對控制了上市公司中科健后,，郝建學(xué)的財富鏈也一直要靠中科健來維系,，如果不能夠維持現(xiàn)狀，至少中科健不能夠落入他人之手,，最理想的就是自己完全收購中科健,。
一位中科健人士透露,，中科健的控股股東科健集團的資產(chǎn)狀況并不好，除了上市公司,，集團內(nèi)部很多企業(yè)處于虧損狀態(tài),，而惟一掙錢的中科健又是非議不斷，并處于高額對外擔(dān)保的風(fēng)險之中,。此外,，中科健做手機之后，科健集團的控制人中科院這些年已無法再向其提供更多支持,。因此,，中科院早有出讓科健集團、擺脫負擔(dān)的想法,。兩年前,，中科院與旗下的另一家企業(yè)聯(lián)想集團有過接觸。但郝建學(xué)以萬字書質(zhì)疑令聯(lián)想出局,。
但要實施管理層收購,，郝建學(xué)面臨著政策和輿論的壓力。因現(xiàn)行法律法規(guī)對MBO難以形成約束,，2003年6月,，財政部在發(fā)給原國家經(jīng)貿(mào)委企業(yè)司的一份復(fù)函中建議暫停受理和審批MBO。此建議經(jīng)媒體披露后令打算MBO的公司管理層面臨著極大的輿論壓力,。
事實上,，一直以來，各家公司實施MBO都是悄悄進行的,，上市公司的MBO尤其如此,。據(jù)上海榮正投資咨詢有限公司統(tǒng)計，從2002年至今,，中國的上市公司發(fā)生了超過20起MBO案例,，但沒有一例以MBO名義公開。
除了受制于輿論和政策敏感的壓力外,，管理層收購上市公司股權(quán)還面臨著要約收購的壓力,。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，收購股權(quán)一旦超過30％,，收購方就必須向其余股東發(fā)出購買股票的要約,。
郝建學(xué)如何才能實現(xiàn)擁有股權(quán)的愿望呢？
“郝建學(xué)只缺一樣?xùn)|西,，就是一個收購的實體。”熊貓移動通信設(shè)備有限公司總經(jīng)理馬志平說,。
復(fù)雜的游戲
選擇自己在深圳和香港已經(jīng)掌控的公司,，顯然容易被暴露于陽光之下,。于是，郝建學(xué)將目光投向了已有市場基礎(chǔ)和金融業(yè)比較發(fā)達的南京,。
而郝建學(xué)打南京的基礎(chǔ)離不開馬志平,。二人的第一次合作緣于1999年5月，馬志平創(chuàng)建的江蘇天創(chuàng)通訊公司與郝建學(xué)簽下了三年代銷科健手機的協(xié)議,。隨后二人再次攜手成立江蘇中科健通訊產(chǎn)品銷售有限公司,。馬志平廣泛的手機銷售營銷網(wǎng)絡(luò)為中科健摘下了全國科健手機省級代理桂冠。
在常人看來,，南京除了有銷售手機的江蘇中科健之外,，沒有任何企業(yè)和個人與中科健扯得上關(guān)系，更不會受人關(guān)注,。
但此后的布局中,，郝建學(xué)選擇了與馬志平合作。作為江蘇省最大的手機經(jīng)銷商的馬志平在南京擁有著雄厚的資金實力和龐大的營銷網(wǎng)絡(luò),，尤其在金融界有著廣泛的人脈,。從此角度來看，郝建學(xué)也有意在南京擴大自己的勢力范圍,。
但郝建學(xué)并沒有直接出現(xiàn)在南京,。2000年，出面與馬志平合作收購以教育為主業(yè)的長恒事業(yè)有限公司的是江蘇中科健副總經(jīng)理范偉,，馬志平在其中持股51％,，范偉持股49％。在外人看來,，范偉的資金直接來源于郝建學(xué)或郝建學(xué)的關(guān)聯(lián)企業(yè),。2001年11月，在股權(quán)沒有發(fā)生變化的情況下,，長恒實業(yè)的法定代表人變更為范偉,。馬志平稱由于自己與郝建學(xué)分手，自己不再過問長恒實業(yè),。但事實上,，馬志平一直是長恒實業(yè)的控股股東。
此后,，與中科健頗有淵源的人物不斷出現(xiàn)在南京,。首先是2001年8月江蘇中橋百合通訊產(chǎn)品銷售有限公司（簡稱“江蘇中橋”）由兩名自然人股東投資成立。其中持股45％的陸峰是中科健第二大股東智雄電子的武漢分公司總經(jīng)理,，而持股55％的張繼則是北京惠澤百合廣告公司負責(zé)人,，該公司是科健手機廣告代理商。
3個月后，江蘇中橋便與長恒實業(yè)聯(lián)手收購了西藏金珠（600773）大股東西藏金珠（集團）的34.97％的股權(quán),，分別成為西藏金珠的第三和第二大股東,。隨后的事實是，2003年12月30日,，成都科健將70％股權(quán)轉(zhuǎn)讓給西藏金珠,，其余30％股權(quán)轉(zhuǎn)讓給深圳市金珠南方貿(mào)易有限公司。長恒實業(yè)與江蘇中橋由此通過西藏金珠控制了中科健旗下的全資子公司成都科健高技術(shù)公司（簡稱“成都科健”）,。
事實上,，長恒實業(yè)與江蘇中橋已經(jīng)構(gòu)成中科健體系下南京的兩個經(jīng)濟實體。其背后的掌控人顯然也經(jīng)過了精心安置,。范偉,、陸峰均是一度追隨郝建學(xué)的舊部。而作為最終收購人,，郝建學(xué)又作了一番添補：蘇曉東,，1994年到1998年一直在中科健從事技術(shù)工作；黃斌,，曾任中科健成都分公司總經(jīng)理,。
2002年3月，長恒實業(yè),、江蘇中橋與自然人蘇曉東以及黃斌等5名自然人聯(lián)合組建南京合縱投資有限公司（簡稱“南京合縱”）,。兩個月后，南京合縱受讓了中國高科持有的科健信息科技有限公司44％的股權(quán),。加上中國高科又向其托管7％股權(quán),，南京合縱實際上控股了科健信息科技公司。該公司掌控著科健國內(nèi)總經(jīng)銷權(quán)以及三星手機大陸總經(jīng)銷權(quán),。
作為民營企業(yè)的南京合縱最終構(gòu)成了收購科健集團股份的實體,。業(yè)內(nèi)人士認為，郝建學(xué)才是南京合縱的實際掌控人,。但由于郝建學(xué)的影子并沒有出現(xiàn)在任何一個與南京合縱相關(guān)的股權(quán)結(jié)構(gòu)中,，郝建學(xué)因此成功地避開了當(dāng)前最為敏感的MBO一詞，使股權(quán)轉(zhuǎn)讓得以順利批復(fù),。
上海榮正投資咨詢有限公司董事長鄭培敏將此案例稱作是一個典型意義的隱性MBO,。
MBO隱憂
事實上，在公開推行MBO受到阻力的情況下,，越來越多的企業(yè)家開始選擇隱性MBO,。
上海榮正投資咨詢有限公司作出的預(yù)測是，今后每年上市公司的MBO將以每年二三十家的速度遞增,，到2006年左右,，中國存量的上市公司中將有8％—10％實施MBO，大約為100家左右。
催生這股MBO運動熱潮的大背景和根源是國有經(jīng)濟的戰(zhàn)略性重組和收縮所引發(fā)的國企產(chǎn)權(quán)改革,。管理層收購正成為與外資購并,、民營企業(yè)收購國有企業(yè)并列的國有資產(chǎn)退出的三個主要渠道。
然而另類的質(zhì)疑聲卻也頻頻響起,。從國有資產(chǎn)的監(jiān)管角度出發(fā)，這些質(zhì)疑最終主要集中到兩個焦點問題：一是國有資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓定價問題（股價）,，二是收購者收購國有資產(chǎn)的資金來源問題,。在已經(jīng)實施MBO的公司中，普遍存在股票轉(zhuǎn)讓價格等于或低于賬面每股凈資產(chǎn)的現(xiàn)象,，并且收購者對收購資金的來源大都諱莫如深,。對于前者，不可避免的涉及國有資產(chǎn)的流失疑慮,，而對于后者,，同樣留給人們“空手套白狼”的巨大想象空間。
人們還提出一個擔(dān)憂,，由于中國股市存在流通股與非流通股同時并存這一結(jié)構(gòu)性缺陷,，使中國的MBO出現(xiàn)了與西方MBO不同的情況：既得利益者（管理層）在獲得控股權(quán)的同時卻將債務(wù)與風(fēng)險向上市公司轉(zhuǎn)移，從而直接,、間接侵占其他股東的應(yīng)得利益,。也就是說，管理層可以通過非流通股的協(xié)議轉(zhuǎn)讓而不是全面要約收購實現(xiàn)對目標(biāo)公司的實際控制,。從已有的MBO案例來看,，還沒有一家公司MBO買流通股，更不想通過MBO下市,。這分明為MBO帶來了隱憂,。
在更多人看來，MBO最大的隱患卻是桌面下的交易導(dǎo)致喪失公平,，造成國有資產(chǎn)流失和損害其他股東利益,。
