要點(diǎn)       今年以來(lái),，醫(yī)藥行業(yè)生產(chǎn),、銷(xiāo)售均保持較快增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)效益大幅回升,。       股改以來(lái),，醫(yī)藥行業(yè)經(jīng)歷了從風(fēng)雨到復(fù)興的歷程，在實(shí)現(xiàn)了價(jià)值回歸的過(guò)程后,，也逐步走向了價(jià)值高估,，無(wú)論是市盈率水平還是凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)都接近了天花板，因此很難再?gòu)墓乐岛蜆I(yè)績(jī)超預(yù)期上推動(dòng)醫(yī)藥上市公司的股價(jià)上漲,。       從國(guó)外醫(yī)藥行業(yè)上市公司的發(fā)展經(jīng)歷來(lái)看,，優(yōu)質(zhì)醫(yī)藥企業(yè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)帶來(lái)的股價(jià)漲幅也是最高的。我們的投資策略是：分享優(yōu)秀醫(yī)藥企業(yè)的長(zhǎng)期成長(zhǎng)收益,。       探尋核心優(yōu)勢(shì)的子行業(yè),，享受“10/10”（十年十倍）企業(yè)的成長(zhǎng)收益。未來(lái)醫(yī)藥行業(yè)中可能會(huì)出現(xiàn)“10/10”企業(yè)的子行業(yè)有：生物醫(yī)藥,、醫(yī)藥流通和中藥（含中藥材）,。       生物制藥：天壇生物（行情，股吧）,、雙鷺?biāo)帢I(yè)和科華生物；醫(yī)藥流通企業(yè)：國(guó)藥股份,、廣州藥業(yè)（行情,，股吧）和華東醫(yī)藥；中藥：康美藥業(yè)、江中藥業(yè)和康緣藥業(yè),。       2007年醫(yī)藥行業(yè)運(yùn)行情況——從隆冬中快速?gòu)?fù)蘇       2007年以來(lái),，醫(yī)藥行業(yè)生產(chǎn)、銷(xiāo)售均保持較快增長(zhǎng),，經(jīng)濟(jì)效益大幅回升,。但值得關(guān)注的是，醫(yī)藥行業(yè)的持續(xù)發(fā)展也受到了上游原輔材料成本上漲,、藥品價(jià)格繼續(xù)走低等因素的影響,。       從醫(yī)藥行業(yè)收入和利潤(rùn)增幅變化趨勢(shì)圖中，我們可以清楚地看到兩個(gè)拐點(diǎn)：第一個(gè)拐點(diǎn)是2006年年初的下降拐點(diǎn),，無(wú)論收入還是利潤(rùn),，整個(gè)行業(yè)都出現(xiàn)了大幅度的下跌，尤其是行業(yè)利潤(rùn),，在藥品降價(jià),、行業(yè)整治商業(yè)賄賂和“假藥事件”等因素的影響下，醫(yī)藥行業(yè)的整體利潤(rùn)水平下降非常明顯,。第二個(gè)拐點(diǎn)出現(xiàn)在2007年初,，這是一個(gè)向上的拐點(diǎn)，行業(yè)的收入和利潤(rùn)快速回升,。       據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì),，今年前五個(gè)月醫(yī)藥全行業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)增長(zhǎng)速度約為36.09%，名列工業(yè)十二大行業(yè)的第八位,，仍低于全國(guó)工業(yè)利潤(rùn)平均增幅（42.1%）,，但已經(jīng)處于“十五”以來(lái)行業(yè)的最好水平。而根據(jù)國(guó)家藥監(jiān)局南方經(jīng)濟(jì)所最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù),，1-9月份我國(guó)醫(yī)藥工業(yè)累計(jì)完成銷(xiāo)售收入4162.7億元,，比去年同期增長(zhǎng)26.64%，累計(jì)完成利潤(rùn)總額373.65億元,，比去年同期增長(zhǎng)49.74%,。       當(dāng)我們將視野深入到醫(yī)藥行業(yè)各個(gè)子行業(yè)中的時(shí)候，我們也同樣可以發(fā)現(xiàn)這種快速增長(zhǎng)的軌跡,，從2007年初開(kāi)始各個(gè)子行業(yè)的利潤(rùn)出現(xiàn)全線反彈,。在這個(gè)過(guò)程中，中藥飲片的表現(xiàn)尤為突出,，無(wú)論是在行業(yè)低谷的2006年,，還是全線反擊的2007年，中藥飲片子行業(yè)都一馬當(dāng)先,，尤其在今年更是以高達(dá)50%以上的增長(zhǎng)速度遙遙領(lǐng)先于其他子行業(yè),。而中成藥和化學(xué)藥品制劑行業(yè),，2006年受負(fù)面影響最大，今年出現(xiàn)了較為快速的恢復(fù)性增長(zhǎng),，前五個(gè)月的增長(zhǎng)速度均在40%以上,，并有加速上漲的趨勢(shì)。       行業(yè)復(fù)蘇的另一個(gè)重要表現(xiàn)是醫(yī)藥企業(yè)的成本費(fèi)用控制良好,，產(chǎn)品銷(xiāo)售費(fèi)用所占比重從2006年前三季度的13.34%下降到2007年中期的12.26%,。另外，今年前三季度醫(yī)藥板塊上市公司的投資收益同比增長(zhǎng)354%,，投資收益占利潤(rùn)總額比例也由2006年三季度的8.63%提升到24.48%,。       分享優(yōu)秀醫(yī)藥企業(yè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)收益       從2007年年初開(kāi)始，醫(yī)藥行業(yè)出現(xiàn)復(fù)蘇,，經(jīng)過(guò)一年的市場(chǎng)充分認(rèn)知后,，當(dāng)前無(wú)論是估值水平還是盈利增長(zhǎng)都接近于天花板，未來(lái)很難再?gòu)墓乐岛蜆I(yè)績(jī)超預(yù)期上去推動(dòng)醫(yī)藥企業(yè)的股價(jià)上漲,。而從國(guó)外醫(yī)藥行業(yè)上市公司的發(fā)展經(jīng)歷來(lái)看,，優(yōu)質(zhì)醫(yī)藥企業(yè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)帶來(lái)的股價(jià)漲幅也是最高的。因此,，我們提出的投資策略是：分享優(yōu)秀醫(yī)藥企業(yè)的長(zhǎng)期成長(zhǎng)收益,。       2007年，醫(yī)藥板塊在行業(yè)市盈率水平不斷提高（從2007年一季度的35倍提升到三季度的48.55倍）和醫(yī)藥行業(yè)利潤(rùn)如火箭般增長(zhǎng)速度的共同推動(dòng)下,，完成了超越大盤(pán)并急速飆升的波瀾壯闊上漲行情,。前三季度整個(gè)行業(yè)上漲176.09%，超過(guò)全部A股漲幅50多個(gè)基點(diǎn),。但同時(shí)我們也看到,，這種上漲的趨勢(shì)在四季度得到了遏制，一個(gè)主要原因是經(jīng)過(guò)前期的大幅上漲,，醫(yī)藥行業(yè)的估值水平已經(jīng)接近天花板,，分析師們很難再?gòu)氖杏噬先ヌ岣邔?duì)上市公司的估值。而當(dāng)我們剔除投資收益后再來(lái)分析2007年醫(yī)藥行業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)時(shí),，就會(huì)發(fā)現(xiàn)整個(gè)行業(yè)的增長(zhǎng)速度回到了較為合理平穩(wěn)的20%-40%增長(zhǎng)區(qū)間,。       目前醫(yī)藥行業(yè)的整體市盈率按2007年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)依然接近40倍，而按照2008年的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)則為30倍左右,，應(yīng)該說(shuō),，經(jīng)過(guò)前期的調(diào)整，目前處于一個(gè)較為合理的區(qū)間,。但是對(duì)于明年來(lái)說(shuō),，我們認(rèn)為瘋狂的50-60倍市盈率對(duì)于醫(yī)藥行業(yè)來(lái)說(shuō)依然是不能承受之重，其結(jié)果只能是像今年四季度一樣：“調(diào)整”,。因此,，明年留給分析師們通過(guò)調(diào)高市盈率來(lái)提升股價(jià)的空間其實(shí)并不大,。       如果剔除投資收益，考慮到行業(yè)的繼續(xù)復(fù)蘇和醫(yī)改方案實(shí)施刺激市場(chǎng)需求的擴(kuò)張,，我們預(yù)計(jì)明年整個(gè)行業(yè)利潤(rùn)應(yīng)該會(huì)繼續(xù)維持一個(gè)30%-40%之間較為平穩(wěn)的增長(zhǎng)趨勢(shì)。所以,，我們給出的投資策略是：“尋找可以成長(zhǎng)為行業(yè)龍頭的優(yōu)秀企業(yè),，充分分享企業(yè)的成長(zhǎng)收益”。而不是單純依靠通過(guò)提高市盈率水平或簡(jiǎn)單依靠投資收益和財(cái)務(wù)補(bǔ)貼,、甚至是產(chǎn)品短期價(jià)格波動(dòng)帶來(lái)的市場(chǎng)交易型投資機(jī)會(huì),。       從國(guó)外醫(yī)藥行業(yè)上市公司的發(fā)展經(jīng)歷來(lái)看，分享成長(zhǎng)的收益也是最高的,。投資者如果耐心持有,，伴隨著企業(yè)的成長(zhǎng)，享受企業(yè)通過(guò)不斷研發(fā)創(chuàng)新帶來(lái)的價(jià)值增長(zhǎng),，其收益一定會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)通過(guò)市場(chǎng)波動(dòng)帶來(lái)的價(jià)差收益,。我們需要的僅僅是耐心和關(guān)注。       能實(shí)現(xiàn)“10/10”（十年十倍）收益的子行業(yè)未來(lái)發(fā)展前景應(yīng)該非常良好,，并且具備一定的核心競(jìng)爭(zhēng)力,，以確保這個(gè)行業(yè)在發(fā)展過(guò)程中不會(huì)遭遇巨大的挑戰(zhàn)，而能保持長(zhǎng)期穩(wěn)定甚至是高速增長(zhǎng)趨勢(shì),。而在這個(gè)過(guò)程中,，一些優(yōu)秀的現(xiàn)在看似很小（小市值）的企業(yè)會(huì)逐步成長(zhǎng)為其中的“龍頭”企業(yè),。我們認(rèn)為,，未來(lái)醫(yī)藥行業(yè)中可能會(huì)出現(xiàn)“10/10”企業(yè)的子行業(yè)有：生物醫(yī)藥、醫(yī)藥流通和中醫(yī)藥（含中藥材）,。       中藥（含中藥飲片）中藥世家 唯我中華       關(guān)于中醫(yī)藥未來(lái)的發(fā)展方向問(wèn)題,，目前主要有兩種趨勢(shì)：一種是政府所一直強(qiáng)調(diào)的“中藥現(xiàn)代化”，即要用科學(xué)的檢測(cè)儀器,、標(biāo)準(zhǔn)化的種植,、生產(chǎn)和檢測(cè)流程來(lái)確定中藥內(nèi)確切成分、藥效和作用機(jī)理,，以保證中藥產(chǎn)品的質(zhì)量,，其中的領(lǐng)軍企業(yè)有天士力和康緣藥業(yè)；另一種是以云南白藥,、王老吉和江中健胃消食片為代表的中藥健康消費(fèi)品,，將中藥的預(yù)防疾病、日常保健等功效用消費(fèi)品的方式快速推入市場(chǎng),。       我們認(rèn)為,，在“預(yù)防,、診療、保健”過(guò)程中,，中醫(yī)藥從整體來(lái)說(shuō)是在整個(gè)流程中都可以起到作用的,，只是在診療方面可能會(huì)弱于西醫(yī)，而在預(yù)防和保健等領(lǐng)域則遠(yuǎn)遠(yuǎn)強(qiáng)于西醫(yī),。因此,，一味地強(qiáng)調(diào)用西醫(yī)標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量和要求中醫(yī)是有失偏頗的，中醫(yī)本身獨(dú)有的整體診療理論和重在“預(yù)防保養(yǎng)”的養(yǎng)身之道值得重視,。       我們更傾向于“中藥消費(fèi)化”模式,，將中藥資源和優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為對(duì)消費(fèi)者身體保健和疾病預(yù)防的產(chǎn)品，這是西醫(yī)所無(wú)法比擬的優(yōu)勢(shì),，也是中藥為消費(fèi)者接受的一個(gè)重要方式和領(lǐng)域,。       在中藥健康消費(fèi)品種中，又可以分成兩類(lèi)：一類(lèi)是擁有古老歷史品牌的老字號(hào)品種,，如云南白藥,、片仔癀、馬應(yīng)龍和同仁堂（行情,，股吧）,，它們大多經(jīng)歷百年滄桑而不倒，同時(shí)目前也受到國(guó)家秘方保護(hù),。我們稱(chēng)之為“品牌中藥”,，這樣的中藥產(chǎn)品更具競(jìng)爭(zhēng)力，也能活得更為持久,，同時(shí)也給投資者帶來(lái)最多收益,。       另一類(lèi)則是通過(guò)廣告等營(yíng)銷(xiāo)手段發(fā)展起來(lái)的中藥品牌健康消費(fèi)品，我們稱(chēng)之為“營(yíng)銷(xiāo)中藥”,。典型的代表就是“王老吉”,、“江中”和“益佰”等。這些品牌在短期內(nèi)可能會(huì)風(fēng)靡全國(guó),，但是能否將一個(gè)品牌做活,、做大，后續(xù)產(chǎn)品的研發(fā)能否提供強(qiáng)有力的支持,，則是一個(gè)重大考驗(yàn),。       在這二者之間，我們更傾向前者,，尤其是具備好產(chǎn)品,，同時(shí)也在產(chǎn)品營(yíng)銷(xiāo)上開(kāi)始積極創(chuàng)新的云南白藥和東阿阿膠等,。而后者則更看好在細(xì)分市場(chǎng)上體現(xiàn)出管理和營(yíng)銷(xiāo)強(qiáng)勢(shì)的江中制藥和三精藥業(yè),。          醫(yī)藥流通  區(qū)域壟斷 變革收益       醫(yī)藥流通子行業(yè)中未來(lái)之所以可能出現(xiàn)成長(zhǎng)為大市值的企業(yè)，核心依據(jù)就是區(qū)域壟斷,、變革收益,。       要弄清楚目前各醫(yī)藥流通上市公司為什么具備一定的區(qū)域壟斷地位,，必須要從它們各自形成的歷史來(lái)分析,。最初的醫(yī)藥分銷(xiāo)體系建立于上世紀(jì)的50年代,。在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下形成了嚴(yán)格的三級(jí)站管理：中國(guó)醫(yī)藥局（SFDA的前身）通過(guò)中國(guó)醫(yī)藥公司下設(shè)6個(gè)一級(jí)批發(fā)站，包括北京站,、上海站,、廣州站、天津站,、沈陽(yáng)站和大連站，全國(guó)各省,、直轄市設(shè)立二級(jí)批發(fā)站,，市地縣設(shè)立三級(jí)批發(fā)站，逐級(jí)調(diào)撥,、分銷(xiāo)藥品,，最后進(jìn)入零售終端醫(yī)藥及藥店。90年代后,，嚴(yán)格的三級(jí)管理模式開(kāi)始分解,，政府放開(kāi)醫(yī)藥分銷(xiāo)業(yè)，中國(guó)醫(yī)藥公司除保留原有的6個(gè)一級(jí)采購(gòu)供應(yīng)站和政府嚴(yán)格管制的麻醉藥業(yè)務(wù)外,，其他各地醫(yī)藥公司紛紛獨(dú)立出來(lái),。1998年，中國(guó)醫(yī)藥公司改組成為國(guó)藥集團(tuán),，其北京總部改制為國(guó)藥股份上市,。同時(shí)，各省市的二級(jí)批發(fā)站也不斷發(fā)展壯大成區(qū)域性流通企業(yè),，上海醫(yī)藥,、廣州醫(yī)藥、華東醫(yī)藥,、南京醫(yī)藥等為發(fā)展業(yè)務(wù)也陸續(xù)上市向資本市場(chǎng)募集資金,。2000年以后，全行業(yè)通過(guò)兼并收購(gòu)形成了2家全國(guó)性的公司以及10家區(qū)域性的公司,。國(guó)藥控股整理其