醫(yī)藥股市盈率分布
2003年前三季度,，89家醫(yī)藥類公司中,，雖然有15家業(yè)績同比增長30％以上,，但其中7家公司的業(yè)績在0.1元以下,，屬于無效的業(yè)績增長,，只有云南白藥,、萬東醫(yī)療、四環(huán)藥業(yè),、復星實業(yè),、昆明制藥、華源制藥,、東盛科技與華北制藥8家公司成為行業(yè)2003年前三季度業(yè)績的領頭羊,。但相反，業(yè)績下降的公司有48家之多,。
我們認為由于今年季報審計比去年要嚴格,，實際上的業(yè)績情況比這些數(shù)據(jù)要好一些，也就是全年看,，業(yè)績高增長的企業(yè)數(shù)量會增多,，尤其是對于一批第四季度回款較多的制劑藥企業(yè)。
相比之下,，醫(yī)藥板塊市盈率的回歸,，明顯快于股價與業(yè)績的下降速度。經(jīng)過11月24日的反彈,，目前89只醫(yī)藥股的市盈率分布是：30倍以下有24只,，低市盈率醫(yī)藥股空前增多，正在顯示出局部投資機會；另外,，30－40倍市盈率的有11只醫(yī)藥股,；40－50倍的有12只；其余42只股票市盈率在50倍以上（包括10家虧損公司）,，可以認為這部分股票的價格風險尚未完全釋放,。
由于低市盈率公司集中了行業(yè)中相對核心的部分資產(chǎn)，而子行業(yè)分布并不明顯,，因此按照市盈率投資,，尤其是動態(tài)市盈率投資，將是2004年醫(yī)藥板塊的主流投資理念,，部分高成長的公司預期市盈率在20附近的,，甚至低于美國同類公司的市盈率，這些公司都是重點投資標的,，例如復星實業(yè),、同仁堂、云南白藥,、華海藥業(yè),、恒瑞醫(yī)藥等；另外,，有重組意向的上海醫(yī)藥,、上實聯(lián)合、昆明制藥等,，重組造成的業(yè)績波動也構(gòu)成投資機會,。
今年以來二級市場走勢回顧
上半年醫(yī)藥板塊中跑贏大盤的只有18只股票，我們可以從3條主線來分析這些漲幅居前的個股：
1,、VC與優(yōu)勢原料藥,、外資合作。這一板塊不僅包括傳統(tǒng)的VC生產(chǎn)企業(yè)如華北制藥,、華源制藥,，也包括海正藥業(yè)、白云山等與歐美藥廠進行技術(shù)合作的新興原料藥企業(yè),。
2,、并購“明星公司”雙鶴藥業(yè)、復星實業(yè),、上實聯(lián)合繼續(xù)受到追捧,。他們繼續(xù)得到追捧的原因主要在于對繼續(xù)購并的良好預期。
3,、部分中藥公司已經(jīng)跌無可跌，有6家公司出現(xiàn)在漲幅榜10位以后，占據(jù)漲幅20強的近1/3數(shù)量,，但是仍然沒有成為主流投資標的,。
下半年醫(yī)藥板塊全線走弱，到目前為止,，醫(yī)藥板塊今年以來最終有漲升的股票只有10只,，特點是“除了業(yè)績還是業(yè)績”，缺乏其他個性化的公司特征,。在經(jīng)過2年明顯弱于大盤的走勢之后,，我們認為明年這種只追求短期利潤的投資理念將有所修正，企業(yè)內(nèi)在價值與長期成長性將得到發(fā)掘,。
跌幅榜方面,，我們在2002年跌幅榜中發(fā)現(xiàn)了海正藥業(yè)的身影，并指出了其業(yè)績的樂觀預期,。由于市場定價的客觀性日益突出,，在今年10家跌幅最大的公司中，2004年業(yè)績相對樂觀的只有康美藥業(yè)與金陵藥業(yè),。
2004年各子行業(yè)投資價值展望
2004年醫(yī)藥板塊總體投資價值仍不明顯,，全年的行情主線應該圍繞著“重組＋技術(shù)升級＋創(chuàng)業(yè)板政策扶植”來進行，3個理念的代表公司將是復星實業(yè),、恒瑞醫(yī)藥與華北制藥（參股公司金坦公司等企業(yè)上市受扶植）,，同時預期市盈率跌到20倍附近的公司具有投資價值（預計全年將有5－10家）；建議采取謹慎,、穩(wěn)健的投資策略,，波段操作；在投資組合中,，醫(yī)藥板塊的行業(yè)配置仍采用防御性配置方式,，波段操作為主。
從股價分布上看,，醫(yī)藥板塊的平均價格進入歷史最低位置,，大規(guī)模的反彈行情仍將是以6元附近的低價股為主流板塊，8－10元的中價股投資價值一般,，而10元以上的醫(yī)藥股除了華海藥業(yè)等個別品種外,，整體上走勢將偏淡。我們認為相當多的品種（1/3到1/2以上）將走上長期的下降通道,，也就是市場上所說的邊緣化與價值回歸,。
按照子行業(yè)的相對投資價值來比較，我們認為全年的投資組合配置順序應該依次是化學制劑藥,、中藥（不到1/3的核心資產(chǎn)）,、生物制藥（投機）、化學原料藥、醫(yī)藥商業(yè)：
1,、化學制劑藥仍是醫(yī)藥板塊的主流領域,。
該子行業(yè)面臨多次價格下降的威脅，但仍然顯示了其行業(yè)中堅的特征———成為目前醫(yī)藥板塊唯一沒有虧損公司的子行業(yè),。而2004年的政策面因素將繼續(xù)對這一板塊有利：醫(yī)保改革,、招標采購、物流中心建設,、連鎖藥店擴張,，甚至醫(yī)院民營化改革，基本都對這一板塊的規(guī)模公司有良好的刺激作用,。我們認為全年這一板塊的利潤增長仍將領跑整個醫(yī)藥業(yè),，達到20％附近。
在二級市場上,，具體可關(guān)注廣東醫(yī)藥板塊與恒瑞醫(yī)藥,、東盛科技、聯(lián)環(huán)藥業(yè)等的走勢,，前者有麗珠集團,、白云山等經(jīng)歷過風雨的抗感染藥物龍頭公司，而特色制劑藥企業(yè)中,，恒瑞醫(yī)藥更是代表著國內(nèi)醫(yī)藥業(yè)的未來,。最近SFDA公布的抗腫瘤藥物市場份額排名中，該公司超過了包括跨國公司的其他競爭對手,，名列子行業(yè)市場占有率第一名,；另外，東盛科技的并購理念與聯(lián)環(huán)藥業(yè)的創(chuàng)新藥物研發(fā),，也是這個領域的兩個亮點,。
至于醫(yī)藥板塊去年與今年的漲幅冠軍哈藥集團、雙鶴藥業(yè),，雖然也同屬于化學制劑藥企業(yè),，但預計兩家公司繼續(xù)有表現(xiàn)的難度較大。
2,、中藥板塊期待核心資產(chǎn)的新生,。
中藥行業(yè)經(jīng)歷了SARS期間的短暫刺激后，全年行業(yè)走勢明顯落后于醫(yī)藥業(yè),，幾乎處于零增長狀態(tài),，2004年不利因素還將增多。具體到二級市場,，建議只關(guān)注核心資產(chǎn)的走勢,。我們認為,，中藥板塊目前階段的核心資產(chǎn)主要有：東阿阿膠、云南白藥,、吉林敖東,、金陵藥業(yè)、九芝堂,、同仁堂、天士力,、中新藥業(yè),、廣州藥業(yè)9家公司。這9家公司中,，預計在11,、12月階段，云南白藥,、廣州藥業(yè),、吉林敖東機會較大，天士力與金陵藥業(yè)可以長期關(guān)注,。
3,、生物制藥板塊中部分企業(yè)將因技術(shù)突破與政策優(yōu)惠實現(xiàn)高成長。
生物制藥板塊,，正如我們的預計,，2003年成為“受害”最深的板塊，可以用泡沫破碎來形容：目前10家公司中,，股價在8－10元區(qū)間的只剩下天壇生物,、四環(huán)藥業(yè)、北生藥業(yè),、北大高科4家,；而6－8元區(qū)間的，有海王生物1家,，吉林省的三只生物制藥股與四環(huán)生物,、金花股份都跌到歷史最低的6元以下。
雖然其中還很難發(fā)現(xiàn)明顯的價值低估跡象,，但是由于其股價的超跌,、企業(yè)基本面的好轉(zhuǎn)、創(chuàng)業(yè)板建立的臨近,，以及國家政策的扶植,，估計2004年可能在較多創(chuàng)業(yè)板新股的“掩護”下，發(fā)動幾次小規(guī)模的行情,。具體建議關(guān)注通化東寶與天壇生物,。通化東寶為國內(nèi)胰島素產(chǎn)業(yè)與制劑藥物出口作出歷史性貢獻,，其他企業(yè)在短期內(nèi)很難趕上或者超越，而公司明年上億元的制劑藥,、原料藥銷售,，以及1噸、3噸胰島素項目的相繼投產(chǎn),，將使得該公司有望在明年實現(xiàn)利潤好轉(zhuǎn),。天壇生物由于是國務院196家直屬企業(yè)之一的中國生物制品總公司唯一的上市企業(yè)，有理由得到更多的政策扶植,，我們認為其市盈率保持在30－40倍區(qū)間基本合理,。
4、化學原料藥———發(fā)揮特色是關(guān)鍵,。
化學原料藥板塊,，今年經(jīng)歷了VC與青霉素兩個龍頭品種價格先漲后跌的“大喜大悲”。由于我國大宗原料藥低端形式出口的現(xiàn)狀并未改變,，因此這一領域的投資價值只在于特色原料藥公司,。例如2003年醫(yī)藥板塊貫徹始終的亮點公司海正藥業(yè)（全年業(yè)績有望提高200％），相關(guān)公司還可關(guān)注同處浙江東南的普洛藥業(yè),、華海藥業(yè),，他們面臨的環(huán)保問題雖然在近期市場上有所反應，但是這幾家公司現(xiàn)有基本面能夠處理好相應的矛盾,，實現(xiàn)業(yè)績增長與可持續(xù)發(fā)展的雙豐收,；另外，傳統(tǒng)的抗生素巨頭———華北制藥,、魯抗醫(yī)藥,，由于絕對價位低，業(yè)績的季節(jié)性波動大,，將有幾次短線機會,。
5、醫(yī)藥商業(yè)板塊———不利因素近期難以化解,。
與生物制藥板塊類似,，醫(yī)藥商業(yè)板塊在2003年也被整體上邊緣化。目前10家公司中,，股價在8－10元的,，只有桐君閣、國藥股份與美羅藥業(yè)3家,；在6－8元的,，有南京醫(yī)藥、上海醫(yī)藥,、華東醫(yī)藥,；另外4家（第一醫(yī)藥,、一致藥業(yè)、浙江震元,、ST英特）在6元以下,。預計2004年商業(yè)環(huán)境惡化的局面仍將加深，按照現(xiàn)有的基本面,，虧損的公司將從桐君閣進一步擴散到3－5家以上,。對整個板塊應回避風險。
短線上,，昨日漲停的公司大多并不代表醫(yī)藥行業(yè)的主流企業(yè),，而僅僅是低價與超跌作為主線。我們認為下一階段醫(yī)藥板塊行情將在調(diào)整中得到深化,，天壇生物、華北制藥等有疫苗生產(chǎn)的企業(yè),，由于業(yè)績有所提高,，走勢相對樂觀。
