近期新一輪藥價(jià)下調(diào)山雨欲來，但業(yè)內(nèi)資深研究員紛紛上調(diào)了對(duì)醫(yī)藥行業(yè)的評(píng)級(jí),。經(jīng)過深入調(diào)研我們發(fā)現(xiàn),，人口老齡化,、城鎮(zhèn)化等內(nèi)生性增長將成為醫(yī)藥行業(yè)的持續(xù)增利因素；醫(yī)療制度化創(chuàng)新為二級(jí)市場帶來了較大的套利機(jī)會(huì),；新醫(yī)改促使醫(yī)院利益再分配,，“降價(jià)不降利”時(shí)代到來。尋找“降價(jià)不降利”上市公司將凸現(xiàn)出醫(yī)藥行業(yè)的投資價(jià)值,。
醫(yī)院利益再分配,，打擊醫(yī)療賄賂，醫(yī)院“處方話語權(quán)”將喪失,；“新醫(yī)改”使優(yōu)勢企業(yè)脫穎而出,，“藥房托管”等新醫(yī)改措施將使上市公司成為最大的受益者。
我們認(rèn)為,，不能只看到藥價(jià)下降的負(fù)面影響,，持續(xù)降價(jià)至少為醫(yī)藥行業(yè)上市公司帶來四個(gè)方面的好處：一、藥品降價(jià)將帶動(dòng)銷量增長,，使得醫(yī)藥流通企業(yè)直接獲益,；二、降價(jià)使得小型藥企退出,，增加上市公司的市場份額,；三、降價(jià)和打擊醫(yī)療體系賄賂,，使得醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈各終端利益再分配,，對(duì)上市公司構(gòu)成直接利好；四,、對(duì)“帶金銷售”的打擊使得藥企銷售費(fèi)用下降,。
內(nèi)生性增長成為持續(xù)增利因素
人口老齡化、農(nóng)村城鎮(zhèn)化速度加快,、醫(yī)療保健意識(shí)的提高,，是造就醫(yī)藥行業(yè)內(nèi)生性需求的主要因素。前期“看病難,、看病貴”的現(xiàn)象一方面暴露了我國醫(yī)療衛(wèi)生體制和醫(yī)療保障體制上的弊端,，同時(shí)也說明醫(yī)藥產(chǎn)品的需求并未得到完全的釋放。
下一步醫(yī)療衛(wèi)生改革的方向,，將是體現(xiàn)社會(huì)公益性為主的政府主導(dǎo)模式，政府將通過提高預(yù)算投入等方式,，加強(qiáng)對(duì)醫(yī)療衛(wèi)生體系和醫(yī)療保險(xiǎn)體系的建設(shè)力度,，社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)、農(nóng)村新型醫(yī)療保險(xiǎn)等方案都已經(jīng)陸續(xù)實(shí)施,。
醫(yī)保新方案將在2006 年展開,，以基本醫(yī)療保險(xiǎn)系統(tǒng)覆蓋90%人群,，并為其至少負(fù)擔(dān)一半的醫(yī)療費(fèi)用為整體目標(biāo)，同時(shí)醫(yī)保藥品目錄也不斷增加調(diào)整,，這些措施都將擴(kuò)大醫(yī)藥產(chǎn)品的潛在需求空間,。
同時(shí)，隨著國際醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈的重構(gòu),，藥物研發(fā)和生產(chǎn)制造的部分環(huán)節(jié)向低成本的發(fā)展中國家轉(zhuǎn)移趨勢日漸明顯,，研究外包和醫(yī)藥代工業(yè)務(wù)面臨發(fā)展機(jī)遇。2004 年,、2005 年我國醫(yī)藥保健品出口額連續(xù)兩年保持近30%的增長,，商務(wù)部統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)2005 年出口額達(dá)到138 億美元，顯示了國際市場對(duì)我國醫(yī)藥產(chǎn)品的旺盛需求,。預(yù)計(jì)醫(yī)藥產(chǎn)品出口貿(mào)易保持增勢,，成為拉動(dòng)醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)增長的重要外部力量。
純量增長轉(zhuǎn)向量質(zhì)并重,。國內(nèi)需求和外貿(mào)出口將推動(dòng)醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)在高位運(yùn)行,，但是醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式將在政策性因素和市場性因素的共同作用下發(fā)生轉(zhuǎn)換，從前期的單純量增為主轉(zhuǎn)向量,、質(zhì)并重,。來自國內(nèi)需求的內(nèi)生性增長將成為醫(yī)藥上市公司增利的主要因素。
“十一五”規(guī)劃帶來巨大空間
十一五規(guī)劃建議中,，有三處提及了醫(yī)藥行業(yè)：一是提高人民群眾健康水平,；二是大力發(fā)展農(nóng)村公共衛(wèi)生事業(yè)；三是加快完善社會(huì)保障體系,。其實(shí)這三點(diǎn)集中于一個(gè)根本問題：醫(yī)療衛(wèi)生體制改革,。
經(jīng)過非典、禽流感之后,，政府將加大對(duì)衛(wèi)生實(shí)業(yè)的投入力度,，完善公共衛(wèi)生和醫(yī)療服務(wù)體系；深醫(yī)療衛(wèi)生體制改革,，合理配置醫(yī)療衛(wèi)生資源,，整頓藥品生產(chǎn)和流通秩序，認(rèn)真研究并逐步解決群眾看病難看病貴問題,。另外,，規(guī)劃還具體提及了：提高疾病預(yù)防控制和醫(yī)療救治服務(wù)能力，努力控制艾滋病,、血吸蟲病,、乙型肝炎等重大傳染病，積極防治職業(yè)病,、地方病,。
在技術(shù)創(chuàng)新方面,，基礎(chǔ)研究平臺(tái)是非常關(guān)鍵，也是創(chuàng)新發(fā)展的原動(dòng)力,。對(duì)于應(yīng)用平臺(tái),，規(guī)劃主要提到了生物技術(shù)的發(fā)展；國內(nèi)的應(yīng)用平臺(tái)基本集中大專院校和科研院所,。產(chǎn)業(yè)平臺(tái)是我們的企業(yè),，產(chǎn)業(yè)化平臺(tái)是我國醫(yī)藥行業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的最終實(shí)施者。
在整個(gè)化學(xué)藥產(chǎn)業(yè)鏈上,，我們極少的產(chǎn)品是有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的,，所以對(duì)于整個(gè)行業(yè)來說原研發(fā)能力基本不存在。制劑方面雖然相對(duì)比較落后,，但是在整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈上,，下一步能夠取得較大突破的應(yīng)該是在制劑環(huán)節(jié)。
中藥方面的自主創(chuàng)新將提上議事日程,。目前我國的中藥行業(yè)發(fā)展方向主要是集中在兩個(gè)方向：其一是化學(xué)發(fā)展方向,、其二是傳統(tǒng)配藥的制劑開發(fā)。
此外,，生物制品是在上世紀(jì)80 年代發(fā)展起來的,，我國在這段時(shí)期剛好在經(jīng)濟(jì)上崛起和開發(fā)，所以我們認(rèn)為雖然國內(nèi)生物制品研究與開發(fā)與國外是有差距,，但是這種差距是在逐步的縮小,，它將成為我國整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)在上游研發(fā)最有突破的可能性領(lǐng)域。目前在治療性疫苗的開發(fā),、靶向藥物的開發(fā),、單克隆抗體的應(yīng)用方面我國的企業(yè)走得比較靠前。同時(shí)在生物制品的“搶仿”上,，我們的優(yōu)勢也是非常的明顯,。例如：碘[131I]美妥昔單抗注射液等等。
制度創(chuàng)新展現(xiàn)行業(yè)重構(gòu)機(jī)會(huì),。國家醫(yī)藥行業(yè)創(chuàng)新體系的建立,，必然有配套的醫(yī)療體制改革，也就是我們所提出的制度創(chuàng)新,，解決我國目前醫(yī)療體制的弊病,。今后在醫(yī)療體制創(chuàng)新，就是要使得整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)的利潤鏈條重新排列,。這就對(duì)整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)的流通鏈上的企業(yè)利益分配,，以及醫(yī)和藥的利益重新分配。我們認(rèn)為,，醫(yī)藥商業(yè)可能會(huì)出現(xiàn)較好的投資機(jī)會(huì),。
“降價(jià)不降利”時(shí)代到來
醫(yī)院“處方話語權(quán)”將喪失。
前期的產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)中,，醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)處于壟斷地位,，主要依靠藥品差價(jià)和回扣作為盈利來源，其“處方話語權(quán)”能夠左右消費(fèi)者的選擇,。當(dāng)前的改革加強(qiáng)了對(duì)醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)和購銷渠道的規(guī)范管理,，加速盈利模式的改變，將抑制低水平的發(fā)展模式,，打破長期以來的路徑依賴,，有助創(chuàng)新研發(fā)和品牌管理能力強(qiáng)的優(yōu)勢企業(yè)發(fā)展。
為了突破低水平發(fā)展,，政府部門也出臺(tái)了相關(guān)政策,，鼓勵(lì)創(chuàng)新性研發(fā)和自主品牌建設(shè)?！秶抑虚L期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要(2006-2020年)》若干配套措施出臺(tái),，將在科技投入、稅收激勵(lì),、金融支持,、政府采購等十個(gè)方面對(duì)創(chuàng)新研發(fā)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行支持，對(duì)支持藥企發(fā)展,，打擊醫(yī)院商業(yè)賄賂都有重要作用,。
“新醫(yī)改”使優(yōu)勢企業(yè)脫穎而出。
2005年后,，政府首次承認(rèn)前期醫(yī)療衛(wèi)生體制改革不成功,，衛(wèi)生部提出以體現(xiàn)社會(huì)公益性為主的新醫(yī)改思路，隨之而來的是連續(xù)的藥品價(jià)格管理措施和方案,，藥監(jiān)部門的高官落馬,，兩會(huì)熱議的"看病難，看病貴"和醫(yī)藥購銷商業(yè)賄賂問題,，這些都預(yù)示著醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革的推進(jìn)勢在必行,。改革帶來了產(chǎn)業(yè)發(fā)展的契機(jī)，有助于逼迫企業(yè)打破長期以來依靠帶金銷售,、低水平仿制的路徑依賴,，讓真正具有創(chuàng)新能力和品牌管理能力的企業(yè)脫穎而出。對(duì)于擁有較大醫(yī)藥流通話語權(quán)的企業(yè)來說,，“藥房托管”等新醫(yī)改措施將使其成為最大的受益者,。
藥品持續(xù)降價(jià)，至少為醫(yī)藥行業(yè)上市公司帶來四個(gè)方面的好處：
其一,，藥品降價(jià)將帶動(dòng)銷量增長,，輻射到更多市場,，使得醫(yī)藥流通企業(yè)直接獲益。
其二,，持續(xù)降價(jià)使得小型藥企退出,，市場集中度向優(yōu)勢制造企業(yè)集中，增加品牌企業(yè)的市場份額,，三九醫(yī)藥等OTC品牌公司的競爭優(yōu)勢將更加明顯,。
其三，
降價(jià)和打擊醫(yī)療體系賄賂,，將使得醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈各終端利益再分配,，使得醫(yī)院的壟斷利潤逐漸向醫(yī)藥流通企業(yè)、制藥企業(yè)分化,，對(duì)醫(yī)藥流通和制藥業(yè)上市公司構(gòu)成直接利好,。
其四，對(duì)“帶金銷售”的打擊使得藥企銷售費(fèi)用下降,，“降價(jià)不降利”成為醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展的主要趨勢,。如目前已經(jīng)有部分上市公司產(chǎn)品持續(xù)降價(jià)，而利潤卻出現(xiàn)增長,。如哈藥集團(tuán),、南京醫(yī)藥、華東醫(yī)藥等,。
尋找“降價(jià)不降利”的上市公司
南京醫(yī)藥(600713)：銷售渠道的壟斷者,。
在2005年國家大幅降價(jià)的背景下，南京醫(yī)藥凈利潤大幅增長650%以上,，成為"降價(jià)不降利"公司群當(dāng)中增長最為突出的公司,。調(diào)研發(fā)現(xiàn)，公司具有持續(xù)經(jīng)營能力,，渠道具有壟斷優(yōu)勢,。截至2005年，公司已經(jīng)連續(xù)54年盈利,，沒有1年出現(xiàn)虧損,，2005年公司業(yè)績出現(xiàn)明顯的拐點(diǎn)，預(yù)計(jì)2006年以后將進(jìn)入良性增長軌道,。公司形成了覆蓋蘇,、皖、閩三省的市場銷售網(wǎng)絡(luò),，市場占有率高,，流通業(yè)務(wù)主營收入占主營業(yè)務(wù)收入的97.50%。其擁有的大量商業(yè)地產(chǎn)的價(jià)值在新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下將被重估，我們對(duì)公司長期看好,，維持 “跑贏大市”評(píng)級(jí),。
哈藥集團(tuán)(600664)：穩(wěn)健增長的醫(yī)藥龍頭。
公司為全國第三大制藥公司,，在OTC方面領(lǐng)域具有較大創(chuàng)新能力和市場推廣能力,，在大幅降價(jià)的2005年，公司凈利潤穩(wěn)健增長50%以上,，是“降價(jià)不降利”公司中的規(guī)模性龍頭。調(diào)研發(fā)現(xiàn),，公司已初步形成抗生素,、中藥粉針劑、滋補(bǔ)保健品,、高檔中成藥,、生物工程藥品等五大系列產(chǎn)品，700多個(gè)品種,，主導(dǎo)產(chǎn)品青霉素鈉原粉和粉針,、氨芐青霉素、頭孢IV號(hào),、人參蜂王漿雙黃連粉針等產(chǎn)銷量居全國同類企業(yè)前列,，并有70多種產(chǎn)品出口到世界40多個(gè)國家，年創(chuàng)匯3000多萬美元,。由于公司具備較為完整的產(chǎn)業(yè)鏈條,再加上不斷地收購,、兼并,日益壯大的規(guī)模優(yōu)勢和核心競爭力使公司在國內(nèi)同行業(yè)中具有明顯的領(lǐng)先優(yōu)勢。目前公司的股價(jià)不足5元,價(jià)值出現(xiàn)明顯低估,，我們維持公司“跑贏大市”評(píng)級(jí),。
三九醫(yī)藥(000999)：依靠OTC扭虧。
在行業(yè)大幅降價(jià)的背景下,，公司OTC主導(dǎo)品種“999感冒靈”大幅增長70%,，成為“降價(jià)不降利”的典型代表。從品牌價(jià)值來看,，“三九”是我國醫(yī)藥行業(yè)最具有知名度的品牌,，公司在OTC市場和醫(yī)院市場都具有相當(dāng)忠實(shí)的客戶群。我們預(yù)計(jì)公司在OTC制劑中能夠繼續(xù)保持前列,，并與前四大生產(chǎn)商共同保持領(lǐng)先地位,。公司本部和旗下的雅安三九生產(chǎn)中成藥的免疫抑制劑--參麥注射液，是我國較早開發(fā)成功的中藥注射劑之一,，臨床應(yīng)用較廣,，其中主要有效成份為人參皂甙、麥冬皂甙、麥冬黃酮及微量人參多糖和麥冬多糖,。在癌癥治療中主要用于放,、化療的骨髓造血功能低下。目前我國約有15家生產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行參麥注射液的生產(chǎn)和銷售,。我們預(yù)計(jì)公司將在2005年度擺脫虧損,，在06年度實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健盈利，對(duì)公司給予 “跑贏大市”評(píng)級(jí),，但不建議在大股東占款問題解決之前買入該股,。
華東醫(yī)藥(000963)：兩大產(chǎn)品增厚公司利潤。
調(diào)研發(fā)現(xiàn),，公司擁有兩大"重磅炸彈"級(jí)免疫抑制劑產(chǎn)品,。第一是環(huán)孢菌素。環(huán)孢菌素能夠抑制分泌白介素等淋巴因子,，臨床上主要用于器官和組織移植后抗排斥反應(yīng),，可用于自身免疫性疾病如系統(tǒng)性紅斑狼瘡、類風(fēng)濕性關(guān)節(jié)炎及皮膚炎等癥,，應(yīng)用領(lǐng)域比較廣闊,。第二是麥考酚酸酯?？挤铀狨ネㄟ^抑制鳥嘌呤的合成,，選擇性阻斷T和B淋巴細(xì)胞的增殖，對(duì)移植排異和自身免疫性疾病均有顯著療效,。臨床上已應(yīng)用于器官移植和自身免疫性疾病,，且副作用少，顯示了良好的應(yīng)用前景,。我們預(yù)計(jì)其銷售收入將超過1個(gè)億,。由于華東醫(yī)藥的股改方案低于市場預(yù)期，我們對(duì)公司給予“大市同步”評(píng)級(jí),。
